卓正医疗控股有限公司（下称“卓正医疗”）将于2月6日在港交所主板挂牌上市，每股发行定价为59.9港元。
2月5日，卓正医疗暗盘交易火热。红星资本局查阅多家券商平台发现，富途证券暗盘一度上涨85%，报111.2港元/股，不计手续费每手（50股，下同）可赚2565港元；老虎证券暗盘一度涨97%，报118.2港元/股，每手可赚超2915港元。捷利交易宝数据显示，截至2月4日，卓正医疗在各券商孖展金额为665.5亿港元，超购2102.6倍。
卓正医疗专注于中高端医疗服务市场，弗若斯特沙利文数据显示，按2024年收入计，该公司是中国第三大私立中高端综合医疗服务机构。2021年，该公司完成E轮融资，估值为5.1亿美元，腾讯是最大机构投资方，持股比例19.39%。此次IPO还吸引了小鹏汽车董事长、CEO何小鹏旗下基金作为基石投资者。
红星资本局注意到，估值飙升背后，卓正医疗的负债压力也不小。2022年至2024年及2025年前8个月，经计算得到的资产负债率分别为227.65%、257.45%、232.75%、227.02%。截至2025年8月末，公司的现金及现金等价物为1.58亿元，较上年同期下滑37.84%。
看一次病平均花1185元
一线城市收入占比下滑
卓正医疗的故事起源于2012年。当年7月，医生朱岩在微博上宣布从北京协和医院辞职，与王志远和施翼两人创立卓正医疗。在此之前，王志远在花旗环球金融和摩根大通工作八年，历任分析师、经理、副总裁等职务，施翼曾担任腾讯科技的高级产品经理，负责在线保险、医药等生活服务电商领域，二人均毕业于北京大学。
全球发售完成后，王志远依旧是公司的单一最大股东，他通过直接及间接的方式合计控制公司30.79%的权益，目前担任董事会主席兼首席执行官。
卓正医疗称，其目标客群是具有较强购买力及偏好更个性化护理的大众富裕人群，即人均年可支配收入超过20万元的群体。该公司收入主要来自医疗服务，包括实体医疗服务和线上医疗服务，涵盖儿科、齿科、眼科、皮肤科、耳鼻喉及外科、妇科及内科等一系列专科。招股书显示，卓正医疗在全国各地拥有及经营19家医疗服务机构，包括17家诊所和2家医院。
近年来，卓正医疗的就诊人次与就诊次均费用逐渐增长。2022年至2024年，总付费患者就诊人次由52.98万增至90.58万，2025年前8个月接待64.21万患者。实体医疗服务方面，患者就诊次均费用也从2022年的1014元升至2024年的1195元，2025年前8个月保持在1185元。
截图自招股书文件，下同
具体到科室，以医美为主要服务项目的皮肤科曾在早期贡献超过四分之一的收入，2022年占比达25.8%，但近年来儿科与齿科也在逐步扩张。2024年，儿科收入2.03亿元，皮肤科收入1.9亿元，齿科收入1.48亿元，分别占总收入的23.3%、21.8%和17%。
单价方面，皮肤科仍是最高，就诊次均费用在2024年达到3334元，几乎是齿科的3倍、儿科的4倍。此外，耳鼻喉及外科、妇科的就诊次均费用在2024年也分别达到1412元、1338元。
值得一提的是，尽管实体医疗服务的收入占比逐年提升，但公司来自主要市场一线城市的收入占比却呈现下滑态势。其中，来自深圳的收入占比最高，但2022年至2024年收入占比分别为31.5%、29.5%、26.4%，2025年1-8月下滑至约25.3%；来自广州的收入占比分别为24.9%、24.8%、20.9%，2025年1-8月下滑至19.7%。
除了医疗服务外，与Costco等商超的商业模式相似的会员计划也是卓正医疗收入的一部分。自2020年起，卓正医疗便推出了以年费为基础的“卓正会员计划”（初始年费299元、续费169元）。2022年至2024年，会员计划收入的毛利率分别达到89.4%、95.1%、93.5%，2025年前8个月也维持在92.7%。
资产负债率超200%
账上现金仅1.58亿元
业绩方面，2022年至2024年，卓正医疗营收分别为4.73亿元、6.90亿元、9.59亿元，复合年增长率为42.2%。其中，2024年实现扭亏为盈，经调整后净利润为1070万元（扣除非经常性损益）。2025年前8个月的经调整净利润为1045万元。
卓正医疗在2024年实现首次盈利，2022年至2023年，该公司分别录得净亏损2.22亿元、3.53亿元，其盈利变化在一定程度上依赖成本控制。2022年至2024年，该公司雇员薪金及福利开支逐渐下降，由1139万元降至657万元。
招股书显示，此次IPO，公司募资将分别用于打造医疗人工智能应用的专业人才库、升级现有医疗服务机构及设立新医疗服务机构、在适当时机收购一线城市及新一线城市中业绩良好的医疗服务机构等。
2014年至2021年，卓正医疗完成A轮至E轮融资，主要投资者包括腾讯、H Capital、Waterwood及天图投资等，E轮投后估值为5.1亿美元（折合人民币约35.58亿元）。其中，腾讯是卓正医疗最大机构投资方，持有19.39%的股份。
然而，估值飙升背后，公司的负债压力也不小。2022年至2024年及2025年前8个月，经计算得到的资产负债率分别为227.65%、257.45%、232.75%、227.02%。截至2025年8月末，公司的现金及现金等价物为1.58亿元，较上年同期下滑37.84%。
红星资本局注意到，卓正医疗此次IPO，也吸引了多元化的基石投资阵容，一共认购9079万港元。其中，Health Vision认购4400万港元，国内第三方检验龙头金域医学（603882.SH）认购300万美元，明略科技（2718.HK）认购200万美元，小鹏汽车董事长、CEO何小鹏旗下基金Galaxy Dynasty认购100万美元。
中国城市发展研究院投资部副主任袁帅向红星资本局表示，从行业竞争维度来看，随着国内私人医疗市场的发展，入局玩家持续增加，不仅有连锁品牌的跨区域扩张，也有本地化精品诊所的涌现，原本集中在头部企业的中高端医疗需求被进一步分流。
袁帅表示，对于资本助力下的快速扩张，若卓正医疗的盈利能力无法匹配扩张节奏，会对未来业绩与估值产生负面影响。一方面，快速扩张需要持续的资金投入用于门店开设、设备采购与人员招聘，另一方面，资本市场更看重企业的长期盈利预期与现金流创造能力，当扩张带来的成本增加无法通过收入增长覆盖时，市场会下调对其增长潜力的估值，上市后股价可能面临压力，进而影响后续的资本运作空间。
2月5日，红星资本局向卓正医疗发去采访请求，截至发稿未收到回应。
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